FONDS professionell Deutschland, Ausgabe 1/2023

des auf Immobilienaktien spezialisierten Investmentmanagers Aventos. Je länger man also den Betrachtungszeit- raum veranschlagt, umso mehr sind es die Entwicklungen der Immobilienmärkte, die den Kurs von Immobilienaktien bestim- men. Die Korrelation, also der Gleichlauf zwischen Immobilienaktien und -direkt- investments, nimmt mit der Haltedauer des Investments zu, die Korre- lation zwischen Immobilien- aktien und anderen Aktien- märkten nimmt hingegen ab (siehe Gra k rechts). Der Umkehrschluss ist auch gültig: Je kürzer der Betrach- tungszeitraum, umso eher ent- falten die Eigenschaften der all- gemeinen Aktienmärkte ihre Wirkung auf die Entwicklung der Immobilienaktien (siehe Gra k nächste Seite). Schockstarre Der Markt der hinter den Wertpapieren stehenden Im- mobilien selbst ist 2022 in Schockstarre verfallen: Das Transaktionsvolumen auf dem deutschen Immobilieninvestmentmarkt war gegen- über 2021 ummehr als 40 Prozent zurück- gegangen, wie der Immobiliendienstleister JLL festgestellt hat. Käufer und Verkäufer wollten nicht so recht zusammen nden, sie hatten zu unterschiedliche Preisvor- stellungen. An der Börse war das anders. „Dadurch, dass es für Immobilienaktien ein sekünd- liches Matching gab, hat sich an der Börse immer ein Preis ergeben. Nur lag er eben und liegt für einige Immobilientitel noch heute unterhalb dessen, was eine faire Markteinschätzung wäre – trotz des aktuel- len Zinsumfelds“, sagt Rochdi. Zinssensitivität Die Dynamik der Zinserhöhungen durch die Notenbanken in den USA und Europa war im vergangenen Jahr außer- gewöhnlich. Wer in den Jahren zuvor der Versuchung erlag,mit billigem Fremdkapi- tal seine Bilanz aufzublähen, könnte bei Anschluss nanzierungen in den kommen- den Jahren ins Schwitzen geraten. „Es ist historisch belegt, dass ein hoher Leverage der größte Risikofaktor bei einer Immobilienaktie ist. Deswegen spielt die Passivseite der Bilanz bei der Auswahl geeigneter Kandidaten für uns eine sehr große Rolle“, sagt Rochdi. Während viele Jahre lang auf einemNiveau zwischen 100 und 200 Basispunkten nanziert wurde, zeige sich inzwischen, dass Immobilienun- ternehmen bei jeder Re nanzierungsrunde substanziell darüber liegen, ergänzt Rochdi. „Gehen die Zinsen rauf, gehen die Cap Rates runter, was wiederum signi kanten Ein uss auf die Bewertung des Unternehmens und die Entwicklung seines Kurses an der Börse hat.“ Cap Rate meint das Verhältnis von Nettoertrag zu Kaufpreis. Eine Frage des Bezugs Bei direkt gehaltenen Immo- bilien wird das aufgenomme- ne Fremdkapital ins Verhältnis zum Wert der Immobilie ge- setzt. Bei einer Immobilien- aktie kommt hingegen eine weitere Bezugsgröße ins Spiel, hier kann der Verschuldungs- grad (Loan to Value, LTV) auch als Verhältnis des Fremd- Karim Rochdi, Aventos: „Dadurch, dass es für Immobilienaktien ein sekündliches Matching gab, hat sich an der Börse immer ein Preis ergeben.“ Hagen Ernst, DJE Kapital: „Die Abschläge von Wohnimmobilienaktien auf ihren inneren Netto- vermögenswert sind weiterhin sehr hoch.“ Seitenwechsel Wechselseitige Abhängigkeit von Immobilien und Aktien Die Korrelation zwischen Direktinvestment und Immobilienaktien nimmt im Lauf der Jahre zu, die zwischen Immobilienaktien und anderen Aktien ab. Quelle:MartinHoesliundEliasOikarinen: „Does listed realestatebehave likedirect realestate?“ (2021) 0,0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 0,7 0,8 5 4 3 2 1 Immobilienaktien vs. andere Aktien 0,568 0,496 0,266 0,726 Immobilienaktien vs. direkte Immobilieninvestments Korrelations- koeffizient Jahre fondsprofessionell.de 1/2023 209 FOTO: © AVENTOS, DJE KAPITAL