Die Eskalation der Subprime-Krise im Verlauf des Jahres 2007 hatte im Small Cap-Segment zu überproportionalen Kursrückgängen geführt. Als Gründe für diese Entwicklung führt Stefan Möckel, Leiter Small Caps bei WestLB Mellon Asset Management, in einem aktuellen Marktkommentar an:

- Rückflüsse aus Small Cap-Fonds sowie Segmentverschiebungen innerhalb von Dachfonds

- Auflösungen ganzer Portfolios, die eine kritische Masse unterschritten hatten

- Umschichtungen innerhalb breit anlegender Portfolios zu Lasten kleinerer Werte

- Auflösung von Long-Positionen bei Hedge-Fonds

- Mittelabzug von US-Investoren, die, zusätzlich begünstigt durch die Währungsentwicklung, immer noch erhebliche Kursgewinne realisieren konnten

- Verringerung von maßgeblichen Beteiligungen an mittelgroßen Unternehmen durch internationale Großanleger, z.B. Fidelity

"Der Kursrutsch hat Mitte Januar 2008 panikartige Ausmaße erreicht", so Möckel, "als Zwangsverkäufe von Portfolios zunahmen, wobei insbesondere die französische Großbank Societe Generale auf Grund rechtswidriger Machenschaften eines Händlers eine wichtige Rolle spielte." Da am Markt keinerlei Aufnahmebereitschaft mehr vorhanden gewesen sei, sei es besonders bei kleineren Werten zu teilweise grotesken Kursrückgängen gekommen, von denen keine Branche ausgenommen worden sei.

Vor allem Aktien von Unternehmen aus dem Industrie- und Baubereich, auch wenn sie während dieser Phase über anhaltend positiven Geschäftsverlauf, teilweise verbunden mit Erhöhung der Gewinnprognosen für das laufende Jahr, berichten konnten, seien extrem unter Druck gekommen.

Rückkehr zur Vernunft

Insgesamt sei der auffällige Kursrückgang im Kleinwertesegment in erster Linie durch technische Faktoren ausgelöst worden. "Fundamentale Gründe für das Auseinanderlaufen der Kursentwicklung zwischen Large- und Small Caps konnten nicht ausgemacht werden", so Möckel. "Im Gegenteil, die unmittelbar von Abschreibungen auf nicht mehr handelbare Assets betroffenen Banken und Finanzdienstleister sind im Small Cap Bereich nur unterproportional vertreten."

Umso eindrucksvoller sei in der Folgezeit die Erholung des Kleinwertesegments ausgefallen. "Einzelne Werte kamen sogar an alte Höchststände heran", rekapituliert Möckel. "Der DJ Stoxx Euroland TMI Index erzielte im Zeitraum 21. Jabuar bis 30. April 2008 eine Performance von 13,4 Prozent und übertraf den DJ Euro Stoxx 50 Index in dieser Phase um 914 Basispunkte", erinnert sich der Experte von WestLB Mellon AM. Bezüglich der Einzelwerte sei die Kurserholung allerdings sehr unterschiedlich ausgefallen. "Zykliker machten die vorher erlittenen Kursverluste teilweise mehr als wett, während sich nicht wenige defensive Werte kaum von ihren Januar-Tiefstständen erholen konnten", erklärt Möckel.

Generell sei wieder einmal deutlich geworden, dass vor allem Unternehmen, die in teilweise oligopolistisch ausgeprägten Nischen operieren, ohne sichtbare Bremsspuren durch das krisenhafte Umfeld gekommen seien, weiß Möckelnund nennt beispielhaft SGL Carbon, Bauer, Fugro und Boskalis.

Aktuelle Situation und Ausblick

"Eine deutliche Reduzierung der Gewinnschätzungen rechtfertigt im Nachhinein in gewissem Maße die Marktkorrektur", blickt Möckel nach vorn, "die Bewertung des Small Cap Segmentes bewegt sich damit aber auf attraktivem Niveau." Die Befürchtung, klein kapitalisierte Unternehmen würden stärker unter der Finanzkrise leiden, habe sich nicht bestätigt. Deren Kapitalausstattung sei sehr gut, so dass sogar Raum für Aktienrückkäufe und Sonderausschüttungen bleibe. "Schwach kapitalisierte Firmen haben allerdings tatsächlich Probleme, ihren Finanzierungsbedarf zu decken und bewegen sich zum Teil am Rande der Insolvenz", warnt Möckel.

Die enorme Volatilität sei zu einem guten Teil aus dem Markt gewichen. In den ersten vier Monaten habe die Spannweite der Returns im WestLB Mellon Small Cap Universum noch enorm hoch gelegen, bei den zehn besten Performern zwischen 35,6   und 64,3 Prozent, bei den zehn schlechtesten Performern zwischen -52,8 und -96,6 Prozent).

"Mit den wieder zur Normalität zurückkehrenden Volatilitäten wird der Risikoappetit der Investoren wieder ansteigen", ist sich Möckel sicher. "Bewertungsmodelle, wie zum Beispiel das der Citigroup, signalisieren inzwischen eine attraktive Bewertung des Small Cap Segmentes."

Es zeige sich, dass auf Phasen relativer Unterbewertung in der Regel mehrmonatige Kursaufschwünge folgen. Für eine attraktive Bewertung spreche auch, dass im WestLB Mellon Small Cap Universum 20 Prozent der Aktien zum 31. März 2008 unter dem Buchwert notierten (Basis laufendes Geschäftsjahr). Eine wichtige Stütze für das Marktsegment liefere auch die anhaltende M&A Tätigkeit, die sich in Ermangelung von "Mega Deals" verstärkt auf das Segment der kleiner kapitalisierten Firmen verlagert habe. Hier würden in erster Linie operative Investoren auftreten, die die niedrigen Kaufpreise zur Ergänzung ihrer Geschäftsaktivitäten nutzen und sich zur Zeit nicht der Konkurrenz von Finanzinvestoren ausgesetzt sähen.

Vor dem geschilderten Hintergrund sei ein Investment in den Small Cap Fonds auf dem aktuellen Niveau durchaus zu empfehlen. Vor allem langfristige Investoren, die mögliche temporäre Kursrückschläge im weiteren Jahresverlauf verkraften können, würden das historisch sehr attraktive Einstiegsniveau nutzen. Auch für Anleger, die im ersten Halbjahr 2007 ihre Aktienengagements zurückgefahren hätten, sei ein Rückkauf aktuell sehr vielversprechend. (hh)