Angebot. Der Fonds erwirbt, renoviert und verkauft indirekt Mietwohngebäude in den US-Bundesstaaten Texas und Georgia. Vier Projekte stehen fest, für eventuelle Anschlussinvestitionen bis Ende 2012 handelt es sich um einen Blindpool. Das Fondsvolumen inklusive Agio beträgt rund 29,7 Millionen US-Dollar. Die Fondswährung ist US-Dollar. DSF hat eine Platzierungsgarantie abgegeben. Ab 20.000 US-Dollar zuzüglich drei Prozent Agio können sich Anleger am Fonds beteiligen. Sie erzielen Einkünfte aus Gewerbebetrieb. Die im Handelsregister einzutragende Haftsumme beträgt ein Prozent der Pflichteinlage. Die geplante Fondslaufzeit ist mit etwa fünf Jahren relativ kurz, die frühestmögliche Kündigung der einzelnen Beteiligung ist erst zum 31. Dezember 2018 möglich.

Zielmarkt. Der Traum vom Eigenheim in den USA bleibt wegen der nun auch dort bestehenden Notwendigkeit der Aufbringung von Eigenkapital für viele junge Familien ein Traum. Mietwohnungen sind gefragt, vor allem im mittleren Segment – das bestätigen Marktbeobachter wie PWC. Die Objektstandorte sind durch wachsende Bevölkerungszahlen (Stand 2007), größtenteils leicht steigende Leerstandsraten in den nächsten Jahren und leichte Mietsteigerungen bei Mietwohnungen gekennzeichnet.

Initiator und Fondspartner. Seit 1996 hat die Deutsche Structured Finance GmbH, eine 100-prozentige Tochter der Aareal Bank, 29 Fonds mit einem Eigenkapitalvolumen von rund 374 Millionen Euro aufgelegt, darunter einen Immobilienfonds.
Als Einkäufer, Manager und Verwalter vor Ort hat sich DSF ein eher kleines, aber erfahrenes Unternehmen ausgewählt: The Bascom Group, LLC, Irvine, Kalifornien. Bascom wurde 1996 gegründet, ist an vier Standorten in den USA vertreten, beschäftigt 24 Fachkräfte und verwaltete im Jahr 2007 112 eigene Wohnanlagen mit rund 32.000 Wohnungen. Bislang hat das Unternehmen 48.000 Wohnungen in Kalifornien und Arizona revitalisiert und davon 16.446 nach durchschnittlich 2,9 Jahren wieder veräußert. In Texas und Georgia war das Unternehmen bislang nicht tätig.

Beteiligungsstruktur. Der Fonds beteiligt sich zu 94,9 Prozent über eine Zwischengesellschaft (Limited Partner) an der Co-Investment-Gesellschaft, 4,9 Prozent hält Bascom, 0,1 Prozent halten jeweils die BGCAI Managers, LLC und die Vintex Asset Management, LLC (Kooperationspartner der DSF), beide General Partner. Die Co-Investment-Gesellschaft erwirbt direkt oder über Objektgesellschaften Mietwohngebäude in den USA. Eine höhere Eigenbeteiligung Bascoms wäre wünschenswert gewesen.

Investmentstrategie. Schlecht bewirtschaftete Mehrfamilienhäuser sollen zu niedrigen Preisen erworben, renoviert und nach drei bis fünf Jahren mit geringerem Leerstand und höheren Mieten veräußert werden. Die Verkaufserlöse können bis zum 31. Dezember 2012 ohne Zustimmung der investierenden Gesellschaften für den Erwerb neuer Objekte verwendet werden. Da die ersten Projekte bereits vor 1,5 Jahren erworben wurden, in absehbarer Zeit wieder verkauft werden sollen und Bascom gut am Geschäft verdient, ist die Wahrscheinlichkeit einer Wiederanlage äußerst hoch. Von den prospektierten Investitionskriterien kann im Einzelnen abgewichen werden.

Immobilien. Die Co-Investmentgesellschaft hat vier Fondsobjekte im Juli 2007, Februar, März und Juni 2008 erworben. Bei den Immobilien handelt es sich um drei Class B und eine Class B-plus-Wohnanlage der Baujahre 1978/1985 (2)/1998 mit insgesamt 1.305 Wohnungen in den US-Bundesstaaten Texas (3) und Georgia. Im August 2008 waren die Objekte zu durchschnittlich 89 Prozent vermietet. Nach dem vierten Jahr sollen die Vermietungsquoten auf rund 94 Prozent in den Texas-Immobilien und 96 Prozent in der in Atlanta liegenden Immobilie steigen. Die Mietverträge werden in der Regel über ein Jahr abgeschlossen. Laut DSF liegt für jedes Objekt ein Umweltgutachten vor.

Finanzierung. Der Fonds selbst nimmt nur Zwischenfinanzierungsdarlehen auf: 18 Millionen US-Dollar durch eine Bank, 300.000 US-Dollar durch eine in Luxemburg ansässige Tochter der DSF. Letztere hat ein Zwischenfinanzierungsdarlehen von 20 Millionen US-Dollar an die Zwischengesellschaft gewährt. Auf den Ebenen der Fonds- und Zwischengesellschaft kommen nur magere 69,2 Prozent des Fondsvolumens inklusive Agio der Beteiligung an der Co-Investmentgesellschaft zugute, dafür gehen 8,5 Prozent in die Zwischenfinanzierung und 20,6 Prozent in die weiteren Nebenkosten, 1,7 Prozent misst die Liquiditätsreserve. Auf Objektebene können bis zu 80 Prozent des Investitionsvolumens fremdfinanziert werden. Das ist relativ viel. Die Darlehensverträge liegen vor. Die Tilgung soll vollständig nach drei Jahren erfolgen. Darlehensverlängerungen sind unter Auflagen möglich. Dadurch könnte – bei sich verschlechternden Zinsbedingungen – ein erheblicher Druck zum Objektverkauf nach drei Jahren entstehen. Unter Berücksichtigung der Objektfinanzierung werden 87,6 Prozent des rund 96 Millionen US-Dollar betragenden Gesamtinvestitionsvolumens inklusive Agio für Erwerb und Renovierung der Immobilien ausgegeben, drei Prozent für die Finanzierung, 3,3 Prozent für eine Liquiditätsreserve und 6,1 Prozent für Fondsnebenkosten.

Vergütung und Verlaufsprognose. Bascom erhält ein Prozent der Immobilienkaufpreise für die Akquisition, drei Prozent der Renovierungskosten sowie jährlich 0,35 Prozent des Kaufpreises für das Asset Management für drei Objekte. Vintex bekommt einmalig zwei Prozent der eigenen Einlagen.
Im ersten halben Jahr wurde bei der Mietkalkulation von zwölf bis 17 Prozent Leerstand ausgegangen, sukzessive reduziert auf vier bis sechs Prozent ab dem viertem Jahr. Mietnachlässe wurden in Höhe von sieben bis 22, im vierten Jahr von zwei bis vier Prozent der Miete und Zahlungsausfälle mit 1,5 bis zwei und ab dem vierten Jahr mit 0,5 Prozent einkalkuliert. Die Gesellschaftskosten für Fonds- und Zwischengesellschaft betragen 2010 insgesamt 0,8 Prozent des Eigenkapitals inklusive Agio. Nach rund fünf Jahren wurde der Verkauf der Immobilien zum 7,1- bis 9,2-fachen der Bruttojahresmiete bei theoretischer Vollvermietung, ohne Mietminderungen prognostiziert, das sind rund 1,1 bis 1,9 Zähler über dem Einkaufsfaktor. Hier bleibt die Hoffnung auf einen günstigen Markt zum Verkaufszeitpunkt, um keine Probleme mit der dann fälligen Rückzahlung der hohen Darlehen zu bekommen.

Rückfluss. Co-Investment-Gesellschaft: zunächst erhält die Zwischengesellschaft ihr eingesetztes Kapital zurück, im Anschluss Bascom. Danach bekommt die Zwischengesellschaft so lange Ausschüttungen, bis sie eine jährliche zehnprozentige IRR-Rendite erzielt hat, im Anschluss gilt dasselbe für Bascom. Darüber hinausgehende Erträge werden je zur Hälfte an Bascom und Zwischengesellschaft gezahlt, bis Letztere eine jährliche Rendite von 18 Prozent erreicht hat. Weitere Ausschüttungen werden 40 zu 60 an Zwischengesellschaft und Bascom verteilt, bis die Zwischengesellschaft jährlich 20 Prozent IRR-Rendit erzielt hat. Der Rest wird im Verhältnis 25 zu 75 an Zwischengesellschaft und Bascom geteilt. Bei dieser Gewinnverteilung wird Bascom relativ großzügig bedient; die laufenden Gebühren halten sich im Rahmen. Die ähnliche Gewinnverteilung der Zwischengesellschaft zwischen Vintex und Fondsgesellschaft sieht ab Erreichen der Rendite von jährlich 18 Prozent 70 Prozent Ausschüttungen für den Fonds und 30 Prozent für den General Partner vor, bis der Fonds 21 Prozent Rendite erreicht hat, der Rest wird hälftig geteilt. Innerhalb der kurzen Fondslaufzeit von rund fünf Jahren sollen die Anleger Auszahlungen in Höhe von insgesamt 146 Prozent des Eigenkapitals ohne Agio erhalten, ohne Berücksichtigung der Wiederanlage von Verkaufserlösen. Die prognostizierte IRR-Rendite für den Anleger würde dann neun Prozent vor Steuern jährlich betragen.

Vertragsgestaltung. Gesellschafterversammlungen sind auch ohne die Anwesenheit von Gesellschaftern beschlussfähig.

fondstelegramm-Meinung. Bezüglich der bestehenden Investitionen sind die Risiken eher gering einzuschätzen, hinsichtlich der sehr wahrscheinlichen Wiederanlage von Verkaufserlösen besteht ein Blindpoolrisiko. Fonds- und Zwischengesellschaft weisen eine leider nur sehr bescheidene Investitionsquote auf. Der US-Partner Bascom ist mit seinem Metier vertraut, wenn er auch bislang in Texas und Georgia noch nicht tätig war. Seine Eigenbeteiligung am Projekt ist eher zurückhaltend. Zum Verkaufszeitpunkt sind gute Marktverhältnisse für den Fonds die Voraussetzung dafür, dass die dann fälligen hohen Darlehensbeträge zurückgezahlt und entsprechende Gewinne erzielt werden können.

Der Fondskurzläufer mit teilweisem Blindpoolcharakter und hoher Objektfremdfinanzierung ist darauf angewiesen, dass sich bis zum Zeitpunkt des Objektverkaufs die Märkte gut entwickeln.